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东软集团(600718)

软件外包最好的时代最坏的时代

  • 2008-06-30 21:31:14 作者：60.28.31.* 点击量：38 回复数：0
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软件行业：软件外包 最好的时代最坏的时代

www.eastmoney.com   2008-06-30 11:15   边铁城   信达证券< src="/mainjs/content_fun_1.js"> 【字体:大 中 小】　【收】　【复制网址】　【打印】 机构黑匣子神秘曝光  新一代赢富!  最新基金业绩排行榜  银行理财产品大全！
    摘要：

    对软件外包企业来讲现在是最好的时代。在全球服务外包持续增长的背景下，中国软件外包行业具有印度等主要竞争国家不可比拟的优势，2008-2012年软件外包行业市场规模可保持35%以上的年均复合增长率高速增长。巨大的市场潜力为软件外包企业长期高速增长提供了广阔的空间，有望产生世界级的软件企业。

    人民币升值对软件外包影响有限。人民币升值对软件外包企业收入和盈利产生负面影响，但考虑到中国软件外包主要对日外包以及对日元有升有降，其影响相对有限。同时主要软件外包国家货币对美元都有不同程度的升值，人民币升值幅度低于印度、菲律宾、匈牙利、波兰等国家，人民币升值不会削弱中国软件外包的竞争力。

　　人力成本上涨有压力，但优势依然存在。统计数据显示，中国城镇就业人员2007年劳动报酬增长19%，面临菲律宾等国家更低成本的挑战。但软件外包除成本外还需考虑文化背景、语言、技术能力等因素，同时中国人力成本的地区差异较大，加之丰富的潜在的人力资源，中国在软件外包方面仍然具有比较优势。

　　与整体A股相比，软件行业平均估值水平仍然比较高。软件行业具有良好的成长性和盈利能力，以及弱周期性等特点，国内外的估值情况普遍存在高于市场平均水平的现象。软件外包子板块是软件行业成长最快最明确的，因此给予“强于大市”的投资评级。重点推荐公司：东软集团、浙大网新。

    软件外包：最好的时代

    全球服务外包愈演愈烈发达国家本国适用劳动力数量持续下降，市场竞争和利润压力与日俱增，很多跨国企业将其非核心业务外包出去，以提升核心竞争力、快速响应市场需求、实现内部资源价值最大化。随着外包的价值显现，促使更多的跨国企业将更多业务外包出去。从ITO、BPO到KPO，外包形式不断增多。全球服务外包趋势不可逆转，愈演愈烈。

　　根据赛迪顾问的统计，2007年全球软件外包的市场规模已达到560亿美元，增长率为16.7%。预计2010年全球软件外包市场规模将达到840亿美元，年均复合增长率16%。美肯锡认为2007年全球离岸外包的市场规模为750亿美元。

　　与20世纪80年代全球制造业大转移类似，离岸服务外包来源主要集中在美、西欧和日本等国家。印度、中国、俄罗斯、巴西等国家成为外包的目的地。

　　印度是软件外包持续增长的最大受益国，在全球软件外包市场中的市场份额达41%（2006年数据）。随着全球软件外包市场兴起和快速发展，印度产生了TCS、Infosys、HCL、Wipro、Satyam等一批年营业收入十亿美元以上的IT服务商，可与IBM、埃森哲、HP、EDS等巨头同场竞争。根据IDC研究报告，印度的软件外包今后还将以年均25%以上的速度增长。

    对中国软件外包企业来讲这是一个最好的年代

    在国际外包需求激增和国内软件外包企业日趋成熟的前提下，中国服务外包市场继续保持高速增长。其中，2007年中国软件外包的市场规模达到20.1亿美元，增长率为42.8%，市场份额仅为3.5%。根据赛迪顾问的预测，中国软件外包市场2008-2012年年均复合增长率35%左右，而同期国内软件市场的增长率为16.4%。

    另据信息产业部的统计，2008年1-4月我国软件业累计完成1935.5亿元，同比增长了31.2%。其中，软件外包服务收入超过37亿元，增长达到137.9%。

　　中国软件外包市场正以比国内软件市场明显较快的速度增长，正以比全球软件外包更快的速度发展，软件外包成为中国软件企业实现规模化和国际化的推动力和利润来源。

　　从公司年度营业收入增长情况来看，相关公司软件外包业务增长较快，明显好于其他业务。正因为如此，国内越来越多计算机公司开始涉足软件外包业务并作为未来重点业务，其中包括部分上市公司如恒生电子等。

    中国软件外包企业面临巨大的机遇

    在全球软件外包蓬勃发展的背景下，中国软件外包企业面临巨大的发展机遇，而且包含着很多印度企业都无法比拟的中国特色优势。

　　首先，跨国公司出于自身经济安全和分散风险的考虑，并不希望把软件外包集中到一个国家或地区。在对美外包业务中，届时印度的市场份额将由现在的70%-80%下降到50%左右，其余部分将由其他国家竞争。业内普遍认为中国排在与印度竞争的首位。根据IDC对美国客户的调研，虽然印度是当前外包的首选目的地，但未来两年中国将成为首选外包目的地（见下图）。

    其次，巨大的内需市场和明显的优势行业将带动软件外包的发展。中国是全球制造中心，因此在嵌入式软件、物流软件、ERP等方面的软件外包具有明显优势。印度企业只是做纯外包，中国企业的业务是多方面的，可以满足不断涌现的外包需求。同时，中国在许多领域已经成为全球最大的或者领先的市场，诸如消费电子（手机、数码产品、白色家电等）、数字电视、汽车等存在着巨大的市场需求。跨国公司为了接近本地市场也将设计研发向中国转移。

　　第三，加大对软件外包的扶植力度。与印度相比，过去无论中国或企业对软件外包缺乏正确认识。虽然软件外包企业也享有18号文件规定的税收优惠政策，但在优惠幅度尚不如印度等国家那样具有吸引力。现在虽然与服务外包相关的法规还在制定中，但2008年国家有关部门发布的条例、法规开始把软件外包服务明确列入。另外，、上海、大连、西安、成都、武汉、南、杭州、济南、天津等11个城市被批准建设为软件外包基地，大力建设软件园，对软件外包企业进行资金政策支持。

　　中国软件外包企业最有可能成为世界级软件企业目前中国软件外包企业已初具规模，但规模还比较小。国内A股上市公司2007年营业收入平均值约为60亿元，而软件企业龙头东软集团不足29亿（合并集团后不到34亿元），平均收入规模就更低。东软集团2007年收入仅相当于印度软件企业同期收入的十分之一。从印度软件企业发展历程来看（以Infosys为例），1998-2008财年十年时间收入增长了30多倍，复合增长率40%以上。目前东软集团的软件外包收入规模相当于印度软件企业98年的水平，保守估计复合增长率30%以上，5年后该公司总收入将超过10亿美元。

　　尽管如此，但这也是一个最坏的时代。在为这个市场的迅速发展而欢呼雀跃的同时，中国软件外包企业面临人民币升值、劳动力成本上升的压力。

    人民币升值的影响

    自从2005年中国汇改以来，人民币对美元、日元等外币有明显的升值。其中，人民币对美元累计升值16.8%，2007年升值6.2%，2008年截止到目前(2008/6/18)已升值5.7%左右。人民币对日元累计升值13%，2007年升值2%。由于成本按人民币计价而收入按美元等外币计价，软件外包企业正处于遭受人民币升值冲击的最前沿。毫无疑问，人民币升值对软件外包企业会产生一定的负面影响。市场普遍担忧人民币升值阻碍软件外包企业的发展。

　　尽管如此，我们认为，人民币升值的影响对我国软件外包企业的影响是有限的。因为：虽然人民币对美元升值幅度较大且有加速趋势，但由于中国软件外包来自美国的外包业务较少而影响较小。据易观统计，2008第一季度中国软件外包市场来自欧美的业务占总体的30%左右。中国前十大软件外包企业中除浙大网新、文思和博彦科技外其余主要从事对日外包业务的；虽然人民币对日本升值也比较大，但主要升值在2005年和2006年，2007年、2008年1-5月汇率有升有降。同期，人民币对欧元是贬值的。

    人民币升值对软件外包的毛利率的影响尚在可承受范围之内。据调查，对日软件外包业务的毛利率大约在40%左右，对欧美的外包业务利润率好于对日外包的业务。因此，与计算机其他子行业硬件设备销售、系统集成等相比，中国软件外包企业的毛利率和营业利润率明显好一些。据毛利率对汇率变动敏感性分析，人民币每升值1%，软件外包的毛利率下降0.6%-0.7%。虽然07年全年人民币对美元升值达到6.7%，但实际结算价升值3%-4%，毛利率的降低大约2%-3%。因此人民币升值对毛利率的影响还处于可承受范围之内。

    中国软件外包企业的竞争力也并不会因人民币升值而削弱。谈到软件外包，与印度比较是不可避免的。事实上，印度也在承受卢比升值的压力。2007年印度卢比对美元的升值达到10.9%，升值速度比中国还快。实际上，由于美元的贬值，全球很多国家货币对美元呈升值趋势。除了印度外，俄罗斯、巴西2007年货币升值幅度分别为6.4%、16.5%。由此可见，人民币升值不会造成中国软件企业的竞争力降低。

　　图4：2008年和2007年主要软件外包国家对美元的汇率变动情况

    人民币升值将加速行业整合的进度。人民币升值对不同类型企业冲击是不同的。因为不同软件外包企业的毛利率水平差异比较大。尽管前面表3列出上市公司都具有较高的毛利率，与印度软件外包企业相差不大，反映出了这个行业较高的水平。事实上，国内众多中小型企业从事编码和测试等低端业务，产品附加值低，靠低价竞争，毛利率较低。对于它们来讲，人民币升值使其承受了极大的压力。随着人民币的升值，一方面众多中小企业从市场上消失，另一方面通过收购/合并形成一些具备一定规模的软件外包企业，并向高端突破。

　　从这方面来讲，人民币升值的影响是正面的。与印度软件外包企业相比，中国软件外包企业存在规模偏小（参见表1和表2）、市场集中度太低、高端人才缺乏等问题。目前中国软件外包龙头企业东软集团在员工人数或营业收入方面仅相当于印度软件外包企业九十年代末期的水平。在印度，排名前五的软件外包企业占有60%以上的市场份额，而在我国前十名软件外包企业的业务占总额的30%不足。这样，在高端、大订单竞争中规模不足难以参与竞争，低端、中小订单竞争激烈难以获利，不利于中国软件外包企业的成长和发展。因此，人民币升值促使行业整合，人力资源和客户将重新分配，龙头企业有机会快速做大。

    人力成本增加的影响

    中国经济持续多年快速增长、新劳动合同法的实施和CPI持续走高，原来较低的人力成本出现了较大幅度的上涨。根据国家统计局统计数据计算，全国城镇就业人员平均劳动报酬2007年同比增长了19%。全球知名人力资源咨询公司美世人力资源咨询公司调研报告显示，2006年中国科技人员的薪资涨幅达7.7%，仅次于亚洲薪资涨幅最高的印度（11.3%）。近年来，越南、菲律宾、斐济等国家的软件外包业的开始迅速崛起，我们的低成本优势在逐步减弱，面临更低成本的挑战。

　　尽管如此，中国与印度相比人力成本还具有一定优势。印度软件与服务外包协会统计数据显示，软件人员平均工资已经从2003年的10500美元增长到2007年的15732美元。从中国和印度上市公司人工成本对比来看，印度人工成本明显高于中国人工成本（见表4）。

    在外包业务中，成本固然重要，但不是全部，还需考虑接包方的文化背景、语言等其它因素。中国承接了绝大部分的日韩外包项目，而印度则承接了更多的欧美外包项目。因此仅考虑成本来分析外包市场的竞争力有些片面。短期来看，人民币升值不会改变中国在日韩和印度在欧美软件外包的优势地位。

　　其次，中国各地区的经济差异比较大，利用国内地域上的成本差异可以很好解决中国人成本上涨对软件外包企业不利的影响。、上海等一级城市就业人员的劳动报酬明显高于全国平均水平。二级省会城市不仅具有较低工资水平，而且还有众多大学和科研院所，可以保证人才的供给。正因为如此，国内软件企业纷纷到西安、成都等城市设立开发中心，以降低软件开发成本。这是中国发展软件外包不可忽略的优势。

    此外，中国在人力资源方面具有相对优势。软件外包行业具有知识密集型和劳动密集型等特点，充沛的高素质劳动力是企业创造价值、持续发展的动力，也是企业最大的财富。软件外包企业业务增长伴随着大量软件人员的需求。如印度TCS公司2008财年业务收入增长了32.5%，员工人数增长了20.4%。人才供应问题已成为软件外包企业成长的烦恼。

　　图9：印度TCS公司历年营业收入与员工人数增长情况对比

    中国和印度是全球人口最大的两个国家，其中印度拥有大量的软件外包人才，中国拥有最丰富的可满足软件外包需求的潜在人力资源。

　　中国有130万软件从业人员（信产部2008年初数据），软件从业人员数量年均增长约25%。印度2007年软件从业人员160万人（包括BPO人员），每年新增20万人；

    中国每百人有271人是工科学士，美国为468人，印度仅有103人；

    全国有本科高校618所，开设计算机专业的学校有526所，占79%，排名第二位，而印度有270所高校；2008年全国普通高校毕业生数量将突破500万，达到559万人，印度每年有200万大学毕业生；

    印度软件与服务外报协会预计，到2010年印度软件人才的缺口为50万人。正是看中中国丰富的人力资源，印度知名的软件外包公司如TCS、Infosys、Satyam等已在中国设立软件外包公司。

    行业评级和重点推荐公司

    目前国内从事软件外包主要上市公司包括国内上市的东软集团、浙大网新、海隆软件、中国软件，香港上市的有中讯软件、中软国际以及美国上市的文思创新。

　　虽然当前面临全球经济具有不确定性的风险、人民币升值和人力成本上涨等多重压力，但我们认为软件外包行业的高速增长的特点是不会改变的，而且这些不利因素的出现将有利于行业调整，有利于为龙头企业长期发展营造良好的市场环境。

　　与整体A股相比，软件行业整体估值水平仍然比较高。软件行业具有良好的成长性和盈利能力，以及弱周期性等特点，国内外的估值情况普遍存在高于市场平均水平的现象。美国纳斯达克上市公司平均市盈率为36倍，远高于美国纽约证券交易所上市公司平均市盈率（21倍）就是一个很好的例证。软件外包子板块是软件行业成长最快最明确的，因此给予“强于大市”的投资评级。

    重点推荐公司：

　　东软集团（600718）：未来中国领先的IT服务提供商

    中国软件外包的龙头企业，尤其是吸收合并完成后软件外包业务实力和规模得到明显提升（东软集团并入的业务主要是软件外包业务），公司长期战略目标成为中国领先的IT服务提供商；

    公司在对日软件外包尤其是嵌入式软件方面优势明显，而且与客户建立长期稳定合作关系（包括股权投资关系），将会给公司带来稳定增长的收入。因为根据印度软件外包公司业务来源分析，发现来自老客户的收入占总收入的93%左右，但这些公司年收入增长率达到30%以上；

    公司人员规模国内领先，而且建立专门的人才培训基地，为软件外包快速发展奠定了坚实的基础。公司预计08年招聘5000人，预计2010年将达到3万人。新增人员60%以上从事软件外包。预示着软件外包还将保持快速增长的趋势；

    公司承诺2008年和2009年的EPS分别不低于0.92元和1.20元，2008年软件外包收入增长率为30%以上。这是一个比较保守的承诺。我们预测东软08、09年的EPS分别为1.06元和1.50元，目前股价对应的动态市盈率水平与软件行业总体水平接近。作为软件外包行业龙头企业，根据印度相关公司发展历程来看可保持较长时间（十年以上）的高速增长，理应享受估值溢价。从公司上市以来的市盈率对比来看，目前的估值水平处于历史地位。因此给予“买入”投资评级；

    浙大网新（600797）：正在蜕变中的软件外包企业

    目前公司软件外包业务收入占总体收入的比重较小，但从公司长期发展战略来看，软件外包将成为公司未来核心业务，公司计划三年内成为国内领先的软件外包企业。该项业务由公司总裁负责分工管理。2007年收购Comtech和2008年合并上海微创将大大加强软件外包的实力。公司还计划再投入1亿美元用于并购企业，以实现软件外包业务“超常规”发展；

    公司的软件外包业务主要面向欧美市场，与国内竞争对手（对日外包）相比，通过与道富公司和微软公司建立合作关系，业务起点高（高端业务），获利空间大，而且将最先受益于欧美软件外包向中国转移；

    公司具有较多的股权投资业务，通过不断剥离与IT无关的业务，不仅可以突出IT主营业务，而且可以得到可观的投资收益，可保持公司利润稳定增长。2008年机电总包业务剥离到浙江海纳就可以获得1.5亿元左右的投资收益，而且以后每年有不低于2007年该业务所贡献利润的投资收益（5000万元）；

    预计公司软件外包业务可实现不低于5000万美元的收入，同比增长40%以上。根据软件外包业务的特点，订单年初基本确定而且得到相关公司的承诺，不会受到美国经济不景气的影响。考虑投资收益的影响，预计2008年和2009年的EPS分别为0.4和0.41元，目前的股价对应的动态市盈率水平明显低于行业平均水平，给予“买入”投资评级；（另据了解，公司大股东浙大网新集团日前通过二级市场购入2.2%的股份，就是认为目前股价太低具有长期的投资价值）
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